天弘基金姜晓丽:前瞻性研究是债券投资成功的关键

“我比较喜欢看书,还有去人少的地方旅行。笛卡尔的《谈谈方法》、张五常的《科学说需求》从方法论角度给我很多启发,而彭文生的《渐行渐近的金融周期》、达里奥的《经济机器是如何运转的》则从专业角度加深了我对宏观经济的了解。”第五届中国基金业英华奖“三年期二级债投资最佳基金经理”得主、天弘基金基金经理姜晓丽近日接受中国基金报记者采访,分享了自己成功的投资经验和投资理念,并阐述了她对当前债市投资机会和资产配置的看法。

前瞻性研究是成功投资的关键

初入债券行业,姜晓丽是从交易员做起的。每天身处市场第一线,她可以看到市场最鲜活的变化,也让初入职场的她对于各种现象背后的原因感到困惑。她说:“交易更多揭示的是市场行为,反映的是市场状态,但从来不会告诉我们原因是什么。因此,在从事交易的两年里面,我花了大量的时间来做研究。”

就是在这样的深度研究中,姜晓丽发现,一方面很多时候市场的主流认识是错误的,这就凸显了深度研究的价值;另一方面,以机构投资者为主的债市预期经常很一致,而从交易角度与市场做到同步就无法操作了,因为市场一旦上涨收益率上升得很快,市场跌下来收益也会很快消失。

“因此,债券投资需要有前瞻性,这种前瞻性的判断比股票市场还要重要。”姜晓丽说,“股票市场存在大量散户,机构认识到的散户可能还没认识到。就债券投资而言,就需要比大部分机构再领先一步才能够获得超额收益,因此,在我的体系里,研究在决策中的占比要高于交易。”

除了前瞻性研究,姜晓丽认为,流动性管理在投资中也占据不小的比重。她认为,在投资层面上,流动性就是资产变现程度的难易,它与整体市场的流动性一致,是顺周期的。而流动性溢价也是在急剧变化的,在债券收益率分层里,信用利差和流动性溢价在不同市场环境下,也分别占据不同的比重。

“以今年为例,上半年信用利差里可能有70%是流动性带来的,并非信用资质的问题;而现在资金宽松一点,信用利差里面至少有50%是信用问题,流动性带来的溢价已经大幅下降了。”

姜晓丽认为,在中国市场要做好债券,流动性是至关重要的一环,流动性管理在债市成功投资中的占比应该在30%~50%之间。“假如利率债收益率短期上涨50个点,在信用债表现上就是100个点,公募基金以信用债投资为主,在流动性管理上,前瞻性判断就变得特别重要,而流动性管理也需要从大势研判中演化而来,需要依赖基本面的前瞻性研究。”

“我是大类资产配置派”

在姜晓丽看来,债基基金经理可分为三个派别:交易派、高风险偏好派和大类资产配置派。交易派就是从债券交易中赚钱,他们的工作是盯住市场,频繁地做交易,频繁地看市场的波动;高风险偏好派是指会大胆出手高风险的民营企业债券,通过购买信用债,在激进冒险中博得超额收益;而大类资产配置派的特点是研究宏观经济变化。

姜晓丽将自己归于大类资产配置派,在她看来,宏观经济有一定的惯性和延续性,一旦形成了趋势,半年甚至一年时间都不会变化,“因此,我们的观点是根据宏观经济状况形成的,并且需要有数据和逻辑的支撑。”

姜晓丽分析,一般而言,债券收益来自票息,但由于开放式基金存在各种约束且利率存在周期波动,可能拿不到票息,但我们必须先给投资者赚到基础收益。然而,债券投资经理的价值并不在获取基础收益,而在于通过长久期债券、低评级债券、可转债或者股票等多种方式来获取增厚收益,若没有增厚部分,投资者可能更倾向于持有货币基金。

“以前债券市场是刚性兑付,不存在高收益,但现在刚性兑付打破了,部分债券收益率可能会很高,这就要看基金经理能否为投资者赚到这部分钱,并持续创造高收益。当然,这对基金经理的专业能力要求也很高,基金经理可根据自身能力圈,为投资者寻找那些能够增厚收益的品种。”她说。

结构性牛市还将延续

年初以来,国内债市整体走出了牛市行情,但债市的市场格局也开始有所分化。

姜晓丽分析,债市后市可能会继续分化,一是无风险端下行空间不大;二是由于政策暂时没有明确如何解决信用风险问题,所以风险仍然存在。但总体来说,当前并非是全面牛市,更多的是结构性机会,债市仍具有较好配置价值。

具体在投资层面上,姜晓丽下半年比较看好中高评级信用债,“中高评级信用债的优点是风险相对不大,收益还可以。在政策放松的背景下,中低评级信用债风险还在,只是暴露速度比原来慢一点,一些被错杀的企业可能存在一定的修复空间。同时,由于收益下行空间不大,下半年利率债可以稍微看平一点。”

在当前债市行情下,姜晓丽建议要降低债市收益率预期。姜晓丽表示,因为收益率未来下行空间有限,现在市场都在缩短久期,目前期限没有太大价值,但全年杠杆都非常有价值。上半年债基年化收益在6%左右,下半年预期可能略有下滑,预期年化收益可保持4%左右的水平。

值得注意的是,在今年债市大量出现违约的大背景下,姜晓丽尤其强调防范违约风险,并密切观察债市违约风险从资金面转移到基本面的趋势。

从投资角度来说,姜晓丽称,要做好违约风险的风范,一方面,要依赖公司信用研究团队、鹰眼智能研究系统和内部评级系统,并通过与银行密切合作,组织实地调研并建立信息快速反馈机制等;另一方面,也要自上而下,从宏观经济研究的角度来进行前瞻性判断。

来源:中国基金报

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